国金证券：2026年的“金三银四”是中国楼市开始止跌的转折点
开年以来，房地产市场结束了2025年的加速下跌，逐渐出现止跌回稳的迹象。
从量的层面看，1-2月26个重点城市二手房实时成交套数同比增长1%，结束了2025四季度双位数以上的同比下跌。春节过后，重点城市成交同比涨幅逐月走阔，3、4月增速分别为16%、30%。“金三银四”结束后，成交延续放量状态，5月同比仍增长26%。
从价的层面看，1月全国二手住宅挂牌价环比降幅收窄至-0.7%，到2月降幅进一步收窄至-0.1%。“金三银四”期间，全国房价走势出现反复，3月环比降幅走阔至-0.6%。4月以来房价跌幅再度收窄，截至5月10日挂牌价环比降幅已回到-0.3%，而2025年下半年以来全国二手住宅挂牌价的环比降幅始终保持在1个百分点以上。
然而，面对楼市的回暖，市场整体保持谨慎观望的态度，原因在于自2021年6月房地产市场进入下行周期以来，每年年底房价跌幅均出现明显收窄，但次年3-4月往往会开启新一轮下跌。因此，我们在1月29日报告《楼市止跌回稳的前奏》中指出，“金三银四”是检验房地产市场止跌回稳节奏的关键窗口。
目前来看，今年地产“金三银四”的表现基本打消了市场对“年初以来的楼市回暖只是下跌中继”的担忧：
第一，地产政策缺位，但成交加速放量，需求侧延续改善态势。
去年“小阳春”本质是2024年“924”政策刺激的结果。对于高能级城市而言，政策刺激带来的积压需求释放持续性更强，因此去年的“金三”一线城市的二手房成交仍保持较高热度，但进入“银四”已显乏力。对于低能级城市而言，政策刺激仅能支撑楼市回暖1-3个月，到去年“小阳春”时由于政策利好已释放殆尽，二、三线城市的二手房数据相对疲弱。
今年“金三银四”则是估值底部的自然企稳，各能级城市均出现回暖，且持续性更强。
尽管2026年全国层面并未出台地产刺激政策，但26个重点城市的二手房实时成交套数在去年同期高基数的前提上仍实现了显著增长，3、4月的同比增速分别为16%和30%。
一、二、三线城市4月实时成交套数同比增速分别为25.5%、27.5%、60.4%，均较3月的10.0%、16.2%、36.2%显著提升。其中，同比涨幅靠前的并非北京、上海等一线城市，而是徐州、南通、无锡、合肥、南昌、南京等二三线城市，原因在于去年低能级城市的二手房市场并没有出现“小阳春”，基数更低。
值得注意的是，楼市成交的热度并未随着“小阳春”的结束而消退。截至5月13日，26个重点城市实时成交套数同比涨幅达到26%，这表明二手房市场需求侧的改善仍在延续。
事实上，由于成交结构的变化，全国二手房成交占比自2021年以来逐年提升。因此，在本轮地产下行周期中，二手房的成交面积始终保持正增长，这意味着造成二手房价格持续下跌的原因并非是需求的萎缩，而是来自供给侧的抛压。
第二，重点城市挂牌量逆季节性回落，供需关系出现边际变化。
2025年“小阳春”结束后，房价开启新一轮下跌的核心原因在于供给侧的抛压过大。2025年“小阳春”期间，26个重点城市二手房挂牌量累计上涨10.1%，涨幅显著高于2021年以来的同期水平。
由于卖家倾向在成交旺季挂牌，3、4月份通常是年内二手房挂牌量回升较快的时点。但今年“小阳春”期间，二手房挂牌量不升反降。3月26个重点城市二手房挂牌量环比仅小幅回升0.6%，好于2020年以来的历史同期。
随着成交的改善，4月挂牌量同环比均出现回落。其中，环比增速为-0.2%，好于去年同期的+4.9%，而同比增速为-1.3%，是本轮楼市进入下行周期以来第二次挂牌量同比负增，上一次是“9.24”政策刺激带动的积压需求集中释放（2024年11月至2025年2月）。
结合“小阳春”期间的成交和挂牌量变化看，当前楼市的现状是“需求延续改善、供给边际收缩”，这与去年同期“需求虽改善、却不足以抵消供给放量”的情况截然不同。供需平衡的转变决定了今年的房价并不具备大幅向下调整的基础，自然也难以复刻去年“下跌中继”的走势。
第三，挂牌价降幅再度收窄，成交价率先转正。
由于3月重点城市挂牌量环比出现小幅回升，当月二手房挂牌价环比降幅走阔至-0.6%，前值为-0.1%。但随着4月以来挂牌量的再度回落，全国挂牌价降幅再度收窄，4月环比录得-0.4%。“小阳春”结束后，房价也并未开启加速下跌，截至5月10日全国二手房挂牌价的月环比录得-0.3%，整体延续了降幅收窄的趋势。
判断房价是否止跌，成交价的环比变化是更好的指标。通常情况下，房地产市场的止跌回稳将经历两个阶段：
第一阶段是止跌初期时，随着市场的供需平衡出现边际变化，成交议价空间将率先收窄，此时挂牌价虽尚未止跌，但成交议价率的下降将带动成交价环比转正。当前的房地产市场正处于这一阶段，4月全国二手房成交价环比由负转正，录得0.05%，较3月环比-0.4%明显改善。
第二阶段是房价企稳时，随着市场供需缺口的扩大，挂牌价环比止跌，叠加议价空间的收缩，成交价出现持续回升。
第四，租金价格初步止跌。
2026年2月，冰山80城租金价格指数环比+0.7%，为2022年以来的首次转正。尽管3、4月租金价格走势有所反复，环比分别为-0.1%、-0.3%，但仍较1月的阶段性低点反弹0.2%。相比之下，去年“小阳春”期间，租金价格并未止跌，3、4月累计跌幅达到0.7个百分点，这也意味着当时楼市的止跌缺乏来自基本面的支撑。
站在全国层面看，楼市已通过“金三银四”的考验，重点城市挂牌量同环比的回落标志着房地产市场的供需平衡正在发生逆转，租金价格的底部反弹也表明楼市止跌有来自基本面的支撑。
往前看，我们认为当重点城市挂牌量的回落态势持续1-2个月，市场有望再次确认价格底部，预计6-8月二手房挂牌价环比降幅将收窄至0附近。全国层面价格的止跌，对应到城市层面则表现为分化，基本面支撑强的城市房价有望率先止跌并小幅回升，而基本面承压的城市房价或仍呈现下跌态势。
目前，上海的刚需房已率先实现止跌回升，其本质是高租息带来的安全边际对房价形成了支撑。从面积看，上海微型户型（<50m²）和小户型（50-90m²）房产的价格月涨幅分别达到0.6%、0.3%。其中，微型户型房价自2025年11月触底以来，已连续6个月保持上涨态势。从成交总价看，80-380万的房产价格均已止跌。其中，总价160-250万的房产价格月涨幅达到0.4%。
与此同时，深圳房地产市场的止跌则是另一番景象，改善房价格率先触底回升。其中，180-250m²的大户型房价月涨幅达到0.7%，144-180m²的中大户型房价止跌，月环比为0%。相比之下，中户型（90-144m²）和小户型（50-90m²）住房尚未止跌，月跌幅分别为-0.1%、-0.3%。
上海和深圳两类不同房产的止跌，也代表了未来房价企稳的两种路径：
第一种是由房子消费品属性支撑的价格底部，通常需要看到租金回报率达到合理水平，且租金价格实现止跌，对应的是估值底部的自然企稳，上海刚需房是其中的典型代表。
第二种是金融属性回归带来的价格止跌。从城市的角度看，深圳租金回报率相对偏低，二手房挂牌量也尚未回落，基本面对房地产市场止跌的支撑略有逊色。从房产类型看，改善房的租金回报率也低于刚需房，其止跌顺序通常晚于刚需。尽管如此，深圳的改善房近期却实现了逆势止跌，其背后的信号意义在于房子的金融属性可能正在逐渐回归，重点关注后续能否传导至其他核心城市的改善房和“新好房”，尤其是杭州、苏州等含“科”量较高的城市。
风险提示
租金超预期回落；宏观经济不及预期；地产政策超预期；海外地缘政治存在不确定性。
（文章来源：国金证券）
赞
